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帝龙新材:美生元已过户落地,IP生态圈继续布局,“新材料+泛娱乐”并驱

时间:16-05-16 00:00    来源:中信建投证券

帝龙新材是装饰材料的研发、设计、生产和销售龙头企业。

(1)公司为装饰纸行业龙头。主营装饰纸、装饰板等装饰材料。据测算,2015年装饰纸行业产值100亿左右,有将近200家左右的企业,公司营收市场占比8%左右。

(2)行业增速放缓,发展空间受限。从行业上游需求来看,2011-2014年,我国装饰原纸销量从44万吨提升至72.8万吨,年均复合增速13.41%,而2015年,装饰原纸销量同比增速显著放缓至2.68%,显示出下游需求的增长疲弱。从下游终端需求来看,我国人造板和复合地板产量近年来显著下降,2015年同比仅增长5.24%,而复合地板产量同比增速在2010-2014年维持11%-14%范围,2015年1-10月同比下滑6.47%。展望未来,装饰用纸行业发展增速放缓的同时,行业集中度将提升,公司市场占比有望提升,但由于整个行业空间限制,公司传统主业的发展将趋稳健。

(3)2015年业绩增速放缓,2016Q1成长加速。2011到2015年,公司营收和归母净利润复合增长率分别为17.04%和19.99%。2015年,营收同比增长3.24%,归母净利润同比下滑13.38%。2016Q1,短期制约发展的因素消除后,公司营收净利增速双双反弹,实现营收1.82亿元,同比增8.18%,归母净利润0.15亿元,同比增21.42%。

(4)股权激励计划调动核心骨干积极性。2014年8月28日,公司实施限制性股权激励计划,根据业绩承诺,公司2014-2017年净利润水平较2013年应分别增长20%、40%、60%、80%,2015年9月,第一期解锁条件达成,而2016年4月公告称第二期解锁条件未满足,相应限制性股票173万股将进行回购注销。

收购美生元进入移动游戏新领域。公司以20元/股向交易对方发行普通股1.44亿股,以及支付现金5.1亿元,总对价34亿元,收购余海峰、肇珊等合计持有的苏州美生元信息科技有限公司100%股权,该公司主营移动游戏的研发和发行,目前以移动单机游戏的发行业务为主。另外,公司拟向天津紫田以17.80元/股非公开发行不超过1700万股股票,募集配套资金不超过3.026亿元,扣除发行费用后用以支付购买交易标的部分现金对价。公司公告,涉及购买资产过户已完成,宣告公司正式进军游戏领域。

移动游戏行业保持高速增长,渠道环节把握话语权。

(1)移动游戏细分行业仍处在高速发展期。整体来看,2015年,游戏市场整体规模1345.8亿元。分品类来看,近十年来,伴随着移动互联网技术的深度应用和移动终端的广泛普及,移动游戏很好地结合了移动终端的便携性和现代人的碎片化娱乐需求,市场占有率迅速提升,移动游戏收入在2008-2015年间年均复合增速高达130.25%,2015年市场规模同比增长87.2%至514.6亿元,增速远高于PC客户端游戏(端游)和PC浏览器端游戏(页游),其收入在游戏全行业的占比也自2008年0.87%的2015年的38.24%。根据艾瑞咨询预测,2016-2018年间,我国移动游戏市场规模增速仍将维持在20%-35%范围内。其中,移动单机游戏2015年市场规模91.14亿元,预计2016年规模将扩大至150亿元左右。

(2)研发环节寡头格局确立。移动游戏研发运营成本攀升,行业进入门槛提高,马太效应明显,市场主要由大企业主导,竞争格局区域稳定,2015年我国移动游戏研发企业市场份额中,两巨头腾讯游戏和网易游戏共占据43.2%。据统计,2015年,排名前十的移动游戏收入占市场总收入的40%以上。

(3)渠道至关重要。随着移动游戏市场竞争愈加激烈,作为直接面向玩家的移动游戏接入渠道作用巨大。一方面,随着手游产品数量迅猛增长,线上应用商店推广位成为了稀缺资源,意味着拥有更多渠道资源的发行商将具有更强的竞争力。另一方面,随着线上渠道渐趋饱和,线下渠道有望获得新增长。

投资建议:美生元业绩承诺:2015-2017年的净利润规模分别为:1.8、3.2、4.68亿,我们假设2016、2017年同样均可实现;帝龙原有装饰材料业务2015年净利额8580万元,帝龙对2016年1-6月净利润增幅10%-40%,我们假设2016、2017年实现的净利润额分别为1.03、1.20亿,合并报表后2016-2017年归母净利润分别为4.23、5.88亿;对应除权之后总股本8.52亿股(包括发行股份购买资产和募集配套资金部分),EPS分别为0.50、0.69,分别为27、19倍,摊薄后总市值113亿,维持“买入”评级。

风险因素:手游增速放缓,竞争激烈等导致业绩承诺未能实现。